國(guó)債收益率上升對(duì)債基的影響 利率債收益率下行固收賺錢？很多人不了解，今天各百科為大家?guī)硐嚓P(guān)內(nèi)容，以下是小編為大家?guī)淼慕榻B。

近日，寶盈基金固定收益部副總經(jīng)理高宇做客新華網(wǎng)投資教育基地、今日頭條財(cái)經(jīng)頻道《投基方法論》在線訪談欄目，展望四季度資本市場(chǎng)投資大趨勢(shì)。本次訪談?dòng)芍袊?guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所(IMI)研究員、FICCRUC執(zhí)行秘書長(zhǎng)孫超特別主持。

嘉賓簡(jiǎn)介：高瑜，廈門大學(xué)投資學(xué)碩士，11年證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。2008年6月至2009年8月在第一創(chuàng)業(yè)證券資產(chǎn)管理部任研究員；2009年8月至2010年10月在國(guó)鑫證券經(jīng)濟(jì)研究所工作，擔(dān)任固定收益分析師，獲得首屆金牛分析師第五名(團(tuán)隊(duì))；2010年10月至2016年6月就職于博時(shí)基金，歷任研究員、基金經(jīng)理助理、固定收益總部基金經(jīng)理，負(fù)責(zé)信用團(tuán)隊(duì)；2016年7月至2017年8月在天風(fēng)證券工作，擔(dān)任公司業(yè)務(wù)總部總經(jīng)理助理。2017年8月加入寶盈基金，現(xiàn)任寶盈基金固定收益部副總經(jīng)理。

主持人簡(jiǎn)介：孫超，哥倫比亞大學(xué)碩士，中國(guó)人民大學(xué)國(guó)際貨幣研究所(IMI)研究員，F(xiàn)ICCRUC執(zhí)行秘書，原長(zhǎng)江證券固定收益總部副總經(jīng)理，曾任職中信建投證券、交銀施羅德基金，2015年任金?；鸾?jīng)理。

孫超：寶盈基金旗下有幾只債券基金今年的業(yè)績(jī)排名都相當(dāng)靠前，怎么做到的？

高宇：

2018年下半年，宏觀經(jīng)濟(jì)政策和市場(chǎng)預(yù)期變化不靈活，但經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和社會(huì)融合等數(shù)據(jù)呈現(xiàn)較大反差。這種反差的提前預(yù)測(cè)是我們純債基金在2018年下半年取得更好投資業(yè)績(jī)的關(guān)鍵。

也就是說，7月份10年期利率債見底后，首選信用債進(jìn)行倉(cāng)位配置；避開市場(chǎng)調(diào)整后，選擇8月底長(zhǎng)期利率高點(diǎn)加倉(cāng)，適當(dāng)運(yùn)用杠桿策略，充分分享下半年信用和利率債的牛市行情。同時(shí)，看好2019年房地產(chǎn)投資、銷售、融資的改善，在四季度地產(chǎn)債高點(diǎn)堅(jiān)定買入2年左右優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)公司債。

2018年底，考慮到社會(huì)整合和M1、M2的拐點(diǎn)將在未來某個(gè)時(shí)點(diǎn)出現(xiàn)并已進(jìn)入底部區(qū)間，通脹中樞上升和貨幣市場(chǎng)寬松的預(yù)期得到充分體現(xiàn)。同時(shí)，長(zhǎng)期利率債的估值水平已經(jīng)較低，從交易角度看性價(jià)比很低。因此，今年1月的第一個(gè)交易周將全部出清長(zhǎng)息債，策略集中在短期的地產(chǎn)、城投、龍頭產(chǎn)業(yè)債上。

孫超：下一階段，建議投資者如何做資產(chǎn)配置？

高宇：

資產(chǎn)配置的核心在于動(dòng)態(tài)均衡，而不是在某個(gè)時(shí)間點(diǎn)將所有資金集中在某一類資產(chǎn)上，不建議投資者在不同資產(chǎn)之間頻繁切換。頻繁切換分配效果不好。原因是大類資產(chǎn)配置是投資領(lǐng)域的圣杯，需要足夠長(zhǎng)的投資經(jīng)驗(yàn)和足夠豐富的各類資產(chǎn)投資經(jīng)驗(yàn)才能基本掌握。對(duì)于普通投資者，甚至傳統(tǒng)的單一機(jī)構(gòu)投資者來說，都是非常困難的。

個(gè)人建議，長(zhǎng)期來看，現(xiàn)金、純債、混合型、股票型基金都需要體現(xiàn)在自己的資產(chǎn)配置上。投資者需要做的是，在眾多基金經(jīng)理中，專注于某一資產(chǎn)領(lǐng)域，具有穩(wěn)健的投資風(fēng)格并符合要求的風(fēng)險(xiǎn)特征，長(zhǎng)期投資于自己管理的基金產(chǎn)品。

孫超：就現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)而言，固收類基金推薦重點(diǎn)配置哪一類型？

高宇：

固定收益類基金非常適合長(zhǎng)期持有。無論債市看漲還是看跌，業(yè)績(jī)優(yōu)異的主動(dòng)管理型固定收益基金的長(zhǎng)期年化比其他固定收益基金更有優(yōu)勢(shì)。

下一階段，我還是建議投資者重點(diǎn)關(guān)注三類固定收益基金，一類是貨幣替代的短債基金；二是純債基金，推薦給投資者，替代相對(duì)封閉的銀行理財(cái)

今年以來，債券市場(chǎng)分化較大。2018年表現(xiàn)較好的長(zhǎng)期品種，如國(guó)債、政策性金融債等，明顯弱于信用債。原因是2019年以來國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，即上半年基建投資和房地產(chǎn)投資遠(yuǎn)好于市場(chǎng)預(yù)期，出口表現(xiàn)良好。消費(fèi)方面，除汽車外，大部分細(xì)分行業(yè)增速相對(duì)穩(wěn)定，2018年名義GDP好于市場(chǎng)一致預(yù)期。

歸根結(jié)底，今年是債券的牛市，但從相對(duì)收益來看，信用債更占優(yōu)勢(shì)，利率債更側(cè)重于窄幅震蕩的交易策略。

目前宏觀環(huán)境面臨諸多不確定性，主要體現(xiàn)在外部環(huán)境的不確定性。全球主要經(jīng)濟(jì)體財(cái)政刺激政策邊際效應(yīng)減弱，全球總需求疊加進(jìn)出口，存在進(jìn)一步下行風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，我國(guó)房地產(chǎn)和基建兩大實(shí)體的融資條件邊際收緊，制造業(yè)投資方向尚未明確，消費(fèi)增速面臨下行壓力。

總的來說，在這個(gè)周期中，經(jīng)濟(jì)增速在逐漸放緩，但周期長(zhǎng)度會(huì)比以前更長(zhǎng)，這也意味著利率債的方向是明確的。但由于過程中結(jié)構(gòu)性數(shù)據(jù)的階段性偏離，會(huì)給交易策略帶來很大的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，增加交易獲利的難度。

我傾向于以持有的態(tài)度看下一階段的利率債，也繼續(xù)以持有的態(tài)度看信。

孫超：如何看待當(dāng)前信用風(fēng)險(xiǎn)出清狀況？如何防范黑天鵝？有哪些經(jīng)驗(yàn)可以分享？當(dāng)前更看好哪一類券種？龍頭民企信用債是否依舊看好？

高宇：

信用風(fēng)險(xiǎn)并不是2019年的特例，一個(gè)經(jīng)濟(jì)體，無論其經(jīng)濟(jì)周期處于什么位置，信用違約事件總是持續(xù)存在。所以，我一直不認(rèn)為有所謂的信用出清狀況，信用風(fēng)險(xiǎn)不可能在某一年出清，也不可能在某一年消失，這違背基本的經(jīng)濟(jì)周期和企業(yè)生命周期規(guī)律。

黑天鵝主要是指不可控、不可預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)，我認(rèn)為當(dāng)下主要是由信息不對(duì)稱或一些行業(yè)政策波動(dòng)較大造成的，只能更多遵循謹(jǐn)慎性原則，技術(shù)上沒有特別好的聚焦點(diǎn)。

信用風(fēng)險(xiǎn)的管理，更多要從行業(yè)周期入手，尊重規(guī)律，尊重常識(shí)，常識(shí)聽起來很容易但實(shí)際內(nèi)涵非常深刻。任何經(jīng)濟(jì)周期中，但凡異常于行業(yè)周期特點(diǎn)的企業(yè)，一定有過人之處，反之則一定有非常大的潛在風(fēng)險(xiǎn)，所以具體公司風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別，需要放在行業(yè)周期中去理解，需要一定的行業(yè)知識(shí)和觀察經(jīng)驗(yàn)。

我一直不以民企、國(guó)企的區(qū)別來決定投資與否，這個(gè)分類在過去幾年的違約中早已經(jīng)被證實(shí)無效，不能保證投資者的安全。從行業(yè)周期角度看，我相對(duì)更關(guān)注發(fā)達(dá)地區(qū)的城投債，以及總體債務(wù)率過去幾年相對(duì)穩(wěn)定、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理的城投債，同時(shí)對(duì)行業(yè)周期景氣度持續(xù)性較好的產(chǎn)業(yè)關(guān)注較多。至于是否是龍頭民企，不如從行業(yè)周期去理解更好，如果行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入下行周期，即使沒有違約風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)龍頭公司的債券也有估值壓力。

孫超：公募基金是普通投資者最容易上手投資的品種，普通投資者如何選擇一只適合自己的債券基金？

高宇：

我一直建議投資者，尤其是個(gè)人客戶，更多從夏普比例以及凈值回撤的角度來選擇基金產(chǎn)品。通俗點(diǎn)說就是長(zhǎng)期年化業(yè)績(jī)較穩(wěn)定，且年化回報(bào)率符合基金投資范圍的指數(shù)規(guī)律。舉例來說，假設(shè)中國(guó)債券市場(chǎng)整體長(zhǎng)期能夠提供的年化回報(bào)為5%，那么投資者就應(yīng)該選擇開放式基金的長(zhǎng)期年化回報(bào)率在5%以上的純債型產(chǎn)品。

債券基金其實(shí)分為短債純債、開放式純債、定期開放純債、轉(zhuǎn)債基金、一級(jí)債基和二級(jí)債基，從組合波動(dòng)率來看，從短債到二級(jí)債基的波動(dòng)率是逐步增加的，其年化回報(bào)率要求也增加。

所以，投資者選擇債券基金的時(shí)候第一步是確定自己的資金屬性、持有期，第二步關(guān)注債券基金的年化回報(bào)率和回撤是否相對(duì)可控。

孫超：為什么要配置債基？收益率不像股票基金那么激動(dòng)人心，又不像貨幣基金那么讓人安心。

高宇：

從成熟市場(chǎng)來看，債券市場(chǎng)是全社會(huì)財(cái)富投資的基礎(chǔ)市場(chǎng)，也是規(guī)模最大的市場(chǎng)，比如中國(guó)債券。中國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展遠(yuǎn)早于股票市場(chǎng)，只是由于一些原因大家過度關(guān)注股票市場(chǎng)而已。

我用一個(gè)數(shù)據(jù)來告訴大家，主觀上的激動(dòng)人心和實(shí)際投資收益之間的巨大反差，認(rèn)識(shí)到這一點(diǎn)，無論是對(duì)于個(gè)人投資者還是機(jī)構(gòu)投資者而言，都是邁向成熟非常重要的一步。

資產(chǎn)定價(jià)理論告訴我們，高波動(dòng)要求回報(bào)，“要求”是一個(gè)訴求而非實(shí)際情況，實(shí)際投資中往往是高風(fēng)險(xiǎn)和低收益相伴隨。美國(guó)標(biāo)普500長(zhǎng)期年化回報(bào)率也不過十幾個(gè)百分點(diǎn)，同期美國(guó)高收益?zhèn)牟呗阅昊L(zhǎng)期回報(bào)超過8%的水平，但股票資產(chǎn)的波動(dòng)率卻是債券資產(chǎn)的數(shù)倍之高，這也就是為什么大家直觀上覺得股票掙錢，但長(zhǎng)期很多投資者的實(shí)際收益并不理想的根本原因。

成熟地看待投資回報(bào)，不是從事后和短期內(nèi)的回報(bào)率去判斷一類資產(chǎn)的高低，應(yīng)該從波動(dòng)率特征角度去看。你可以把A股所有股票的7年以上年化復(fù)權(quán)漲幅計(jì)算一下，能夠在15%以上的比例并不高。15%的長(zhǎng)期年化，是不是和大家理解的炒股很有激情大為不同呢？

數(shù)據(jù)來源：WIND，寶盈基金

孫超：風(fēng)控是投資管理行業(yè)的靈魂。高總在工作中如何成功實(shí)現(xiàn)債基的風(fēng)控？

高宇：

債券基金要處理兩大基礎(chǔ)風(fēng)險(xiǎn)，一是久期風(fēng)險(xiǎn)，二是信用風(fēng)險(xiǎn)，這兩大風(fēng)險(xiǎn)也是債券基金主動(dòng)管理的核心來源。

我理解信用風(fēng)險(xiǎn)其廣義的描述是在經(jīng)濟(jì)周期的演進(jìn)中，根據(jù)不同行業(yè)的周期，結(jié)合公司微觀的治理結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)能力以及財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)來全方位進(jìn)行判斷，所以風(fēng)控或者評(píng)級(jí)的描述是狹義的。

在廣義視角內(nèi)，我們需要對(duì)宏觀周期、行業(yè)周期、微觀研究有非常深入的了解和積累，才能夠構(gòu)建一個(gè)健全的信用風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別體系。在國(guó)外的成熟資產(chǎn)管理公司中，信用債投研的人員設(shè)置結(jié)構(gòu)和股票大致類似，按照行業(yè)、標(biāo)的公司劃分。僅僅停留在財(cái)務(wù)分析等微觀層面是很難對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)有一個(gè)動(dòng)態(tài)理解，因?yàn)橥顿Y風(fēng)險(xiǎn)的本質(zhì)是動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)管理。

孫超：做固收投資時(shí)，具體會(huì)注重哪些指標(biāo)？

高宇：

固定收益投資的決策過程所涉及的內(nèi)容非常廣泛，我的習(xí)慣是從中觀周期出發(fā)，因?yàn)楹暧^周期的內(nèi)在邏輯和整體演變?nèi)Q于中觀行業(yè)的集合。

從邏輯上講，固定收益投資的關(guān)鍵是研究“斜率”，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的斜率以及價(jià)格要素的變化，但我始終認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是一切的基礎(chǔ)，價(jià)格要素只是一個(gè)結(jié)果，政策研究也只是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)既定方向下的結(jié)果。

比如經(jīng)常聽到討論問題的模式是這樣的：如果地產(chǎn)投資起不來，如果基建起不來，如何如何。我的習(xí)慣就是不如把這些“如果”盡量研究清楚，預(yù)測(cè)確實(shí)很難，但懂得周期定位卻是可以做到的。過去幾年的基建和地產(chǎn)、制造業(yè)投資和消費(fèi)方面的增長(zhǎng)判斷情況，讓我更加堅(jiān)信我的研究框架。

孫超：你的投資理念是什么？有什么獨(dú)特之處嗎？

高宇：

我的投資理念比較樸素、精簡(jiǎn)，在于返璞歸真，尊重規(guī)律，研究創(chuàng)造價(jià)值，尤其是對(duì)于固收投資。這似乎聽起來是投資界的常識(shí)，是否獨(dú)到這個(gè)標(biāo)簽似乎也不是那么重要。我堅(jiān)信，研究質(zhì)量、理性的投資紀(jì)律、可持續(xù)的投資框架大致等于整體長(zhǎng)期業(yè)績(jī)能力，因?yàn)楣淌帐且粋€(gè)相對(duì)理性的機(jī)構(gòu)市場(chǎng)。

我堅(jiān)持認(rèn)為，固定收益純債投資其本質(zhì)是基于指數(shù)的增強(qiáng)策略，即久期增強(qiáng)、信用增強(qiáng)。方向很重要，但市場(chǎng)下一階段的波動(dòng)率特征也是關(guān)鍵。

利率債配置多以宏觀周期資產(chǎn)配置類別角度來選擇，回報(bào)規(guī)律嚴(yán)格遵守均值回歸，其特點(diǎn)是看長(zhǎng)期做短期，淡化交易策略，以配置為主。

信用債配置多以3年周期考量，絕對(duì)收益嚴(yán)格遵守周期邊界，其特點(diǎn)是看行業(yè)周期的中短期，投資以中等期限為主，以持有到期為目的，兼顧交易行情，信用債是主動(dòng)管理組合長(zhǎng)期回報(bào)的核心來源。

寶盈固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)核心成員是大型基金公司第一代信用主管出身，同時(shí)也是較早一批專職研究員出身的投資人員，在我從業(yè)伊始，還是以交易經(jīng)歷出身的投資人員為主。債券的投研越來越像股票基金，以研究員培養(yǎng)投資人員為主，取代以前以交易員等為主的模式。這必然對(duì)固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)研究能力、研究質(zhì)量有極大的要求，尤其是以主動(dòng)管理為基礎(chǔ)的寶盈基金固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)。

網(wǎng)友提問：受經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)邊際改善、貨幣政策短期內(nèi)難以大幅寬松以及股市轉(zhuǎn)漲等因素影響，近期債市持續(xù)走弱，短端利率限制了長(zhǎng)端利率的底部，四季度債牛似乎并不可期，而我們也觀察到近期一些純債基金甚至開始小幅回撤，未來還存在利率下行的基礎(chǔ)嗎？債基的短期配置價(jià)值是否減弱？

高宇：

短端利率較高是由于豬肉價(jià)格波動(dòng)引起的CPI通脹因素制約，此外金融供給側(cè)改革也對(duì)短端利率形成約束。但MLF利率和10年期國(guó)債利率走勢(shì)所考慮的基本面條件是不同的，我不認(rèn)為曲線倒掛是異常現(xiàn)象，這恰好反映了短期金融供給側(cè)改革約束和長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下行相結(jié)合的情況。

三季度以來，長(zhǎng)端利率債表現(xiàn)非常優(yōu)異，債券牛市也不僅僅取決于利率債，還有信用債，今年以來表現(xiàn)最好的就是信用債指數(shù)。個(gè)別基金小幅回撤不代表債券牛市的結(jié)束，只是牛市過程中的正常波動(dòng)，建議投資者不要頻繁進(jìn)行資產(chǎn)之間的切換，股票下個(gè)月好了就集中買股票，然后再換成債券，這種短期投資行為從長(zhǎng)期來看，效果非常不好，任何投資品都有波動(dòng)，債券更需要長(zhǎng)期持有，要有資產(chǎn)配置概念，而不是單一資產(chǎn)集中頻繁切換。

（本訪談純屬被訪者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本網(wǎng)的觀點(diǎn)和立場(chǎng)。文章內(nèi)容僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。)